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纸浆需求-接下来我们看下除了疫情以外的纸浆基本面情况

魁北克大型车祸

四、未来市场关注点禁废令和禁塑令

2020年與2003年的宏觀背景有很大的不同。此次新冠肺炎對於紙漿的影響路徑如下。

此次新冠肺炎,按照鍾南山院士之前的觀點,推算高峰在2月12日-16日出現,也就是本周下半周,以14天為一個周期,從1月23日武漢封城算起到2月6日是第一個14天,現在疫情防控進行到第二個階段,由於節前輸入性病例確診以及隔離疑似解除,近期數字也是表現不錯,市場情緒得到修復。現在真正的考驗在於返程,對疫情不過分悲觀,也不過分樂觀。按照鍾南山院士的觀點本周下半周出現高峰,那麼返程的防控情況就關鍵了,部分地區也是針對返程復工頒佈了很嚴格的政策措施。

近期限塑令,廢紙進口配額大幅銳減等,導致紙漿期貨備受市場矚目,牛錢網邀請到建信期貨紙漿研究員鄭瑋,從紙漿期貨上市以來的邏輯變化,理性看待NCP對紙漿的影響,當前市場基本面和交易機會,未來市場關注點等4個方面,全面系統的梳理了低估值下的紙漿期貨投資邏輯。

禁塑令國家發改委、生態環境部聯合發佈《關於進一步加強塑料污染治理的意見》。明確催生非塑料包裝,導致紙製品需求增加,導致紙漿的需求增加。還有一點需要注意,從成本角度考慮,紙製品中使用木漿、竹漿為原材料的包裝紙成本肯定是高於以廢紙為原材料的包裝紙成本,若未來紙製品能夠對塑料形成大範圍的替代,肯定優先以廢紙為原材料的紙製品。那麼廢紙的話,又回到了我們剛才討論的那個禁廢令,也就是說如果說禁塑令導致紙製品的替代需求增加,那麼考慮到成本來看的話,就說廢止的使用肯定是會優於木漿的。廢紙的缺口進一步增加,短時間難以填補。

貿易商內外價差緩慢修復。紙漿期貨上市以前,外盤報價高位橫盤數月,此時下游利潤已經受到嚴重擠壓,紙漿需求轉弱。紙漿期貨上市以後加速了價格下跌速度,整個行業下行周期被縮短,現在價格已經在築底企穩,內外價差緩慢恢復,等待實質性利好出現。

分析完疫情的影響,接下來我們看下除了疫情以外的紙漿基本面情況,就是第三部分的內容。

2、長期來看,行業大周期的築底仍在進行中,終端消費托底,漿價下行空間有限,但供需雙弱,可把握小周期交易機會。今年的行情關鍵仍在木漿供應端和纖維原料端。

未來需求修復有兩種情況。一種二月以內需求修復,港口庫存累庫是暫時的,時間周期一季度。第二種情況如果疫情持續時間長,整體終端消費受挫,此輪旺季補庫時間不僅推后且補庫力度將有限,大概率呈現旺季不旺的局面,時間周期上半年。關鍵還是在於疫情持續時間和拐點。

現在處在沒數據沒消息的弱驅動狀,是交易比較難的一個月。

紙漿2019年進口量創新高。2019年全年累計進口紙漿2719.6萬噸,同比增長9.71%。分品種看,漂針漿全年累計進口891.1萬噸,同比增長12.1%。闊葉漿全年累計進口1178.1萬噸,同比增長4.4%。

我将分成四个板块来展开一、纸浆上市以来的逻辑变化

纸浆的周期性与三重底

交易機會:低估值+弱驅動+做預期

國內紙漿和紙張消費量短期趨穩,長期趨弱。觀察2001-2018年紙漿消費量、紙及紙板產量和紙及紙板消費量,三者增速走勢基本一致。紙張消費量和產量在2017年達到峰值,2018年增速下滑明顯,整體來看需求未來趨弱。分紙品來看,木漿系紙品產能利用率均趨勢向下。

三、當前市場基本面和交易機會

需求

供给

2020年全球化學漿新增產能較少,未來產能增長平穩。據PPPC預測,2019年,化學漿產能增加73.0萬噸,同比增長1.0%;2020年,化學漿產能增加49.8萬噸,同比增長0.7%。

先明確一個概念,新冠肺炎對宏觀經濟的影響,肯定是存在,而且是影響了宏觀經濟各個層面各個環節。一季度的影響肯定是必然的。但是為什麼還是要理性對待NCP對紙漿的影響,原因是,雖然造紙行業被稱為社會和經濟的晴雨表,其運行情況與宏觀經濟發展高度相關的,但是這個品種沒法放在太大的層面來分析,畢竟他不是原油、黃金或者銅這類品種,還是要回歸到品種本身的邏輯來分析。

現貨未恢復,港口庫存小幅累庫。如果疫情得到很好的控制,物流恢復,企業復工,疫情拐點來了,像這個圖展示的一樣,補庫緊隨其後。所以,物流運輸、員工到崗情況和配套防疫物資是復工或者補庫關鍵。

2019年我國機製紙產量表現亮眼。12月,我國機製紙及紙板產量1158.0萬噸,環比增長7.1%,同比增長7.9%。全年累計機製紙及紙板產量12515.3萬噸,同比增長3.5%。尤其是在四季度,表現很亮眼。

第二個主邏輯就是宏觀預期+供應預期,也被稱為下半年尋底盤整階段,這個階段一直持續到現在,算一下有七個多月。需求端的影響被弱化,那麼來自供應端的減停產消息或者是說未來纖維短缺的討論成為這個階段的焦點。比如7月初,G20利好、北木漿廠減產以及加拿大林產品公司罷工事件多重疊加下,低迷了兩個月的市場得到提振,多頭情緒高漲。期貨盤面月初反彈至高點,隨後利多出盡,盤面迅速回落。在此之後幾個月,也出現了幾次利多事件,盤面受到小幅提振,受套保盤壓力,盤面幾次迅速回落並且不斷刷新低點。

現在我們就來詳細的展開,第一個主邏輯可以細分成三個階段。

第二個階段2019年前兩個月的上漲階段,關鍵詞是央行降准、節前補庫。節前補庫導致需求小幅回升,同時央行降准,前期也就是階段偏悲觀的宏觀預期向好,漿價震蕩上行並且達到上市以來高點。

現在從終端來看,左邊是包裝紙相關終端消費零售額,右邊是文化紙相關終端消費零售額,同樣影響有限。

造紙及紙製品業PPI,02年03年PPI為負值,那麼在04年的進入2月份以後PPI開始呈現呈一個上升的趨勢,那麼也就是說其實SARS對於造紙的PPI的影響也是很有限的。

禁廢令2017年以來進口廢紙政策持續趨嚴,預計年中會頒佈相關政策,參考2017年的行情邏輯,或成為行情催化劑。纖維原料面臨短缺壓力,因為從成本來看,直接利用木漿替代廢紙漿較為困難,各大紙廠也在積極在海外布局相關廢紙漿板項目,但考慮到項目投產時間,今年纖維原料供應缺口還是會顯現。出現的時間目前測算的是2020年三四季度,到底是否影響木漿還要結合當時的基本面分析

在春節期間規模紙企多維持正常開工,部分企業停工,那麼對於這兩類面臨的情況是不一樣的,春節期間維持正常開工的紙企,消耗自身原料庫存,由於物流停運,原料補充、原紙和成品運輸受阻。而春節期間停機的紙企,由於部分地區復工政策很嚴格,無論是從員工到崗,還是說配套防疫物資的準備,導致全面復工推遲,他們的一些訂單沒有辦法完成。

紙漿處在低位,是個低估值品種,向下空間不大,但上漲的動力還不足。年初我們判斷一季度有個小反彈,當時基於一季度宏觀階段性企穩預期和旺季補庫,但目前受疫情的影響節奏被疫情打亂。旺季被推后,甚至有可能旺季不旺,需求的修復轉移到下半年。

1、短期來看,疫情帶來的需求不確定性增加,旺季補庫時間推后。如果疫情得到有效控制,需求修復,反彈可期。如果疫情持續時間變長,補庫力度將有限,大概率呈現旺季不旺的局面。持續關注物流和復工情況,疫情持續時間以及疫情拐點的出現時機。

第三個階段從3月到6月的下行階段。文化紙春季需求表現不及預期,而宏觀情緒由於發佈的經濟數據再度轉空,疊加市場對於未來降稅預期,漿價震蕩下行。4月1日增值稅正式下調,隨後進入五月下游步入淡季,外盤新一輪報價下調,同時宏觀方面貿易談判形勢嚴峻,漿價一路下行,屢創新低。

造紙及紙製品業產成品存貨,SARS對於產成品存貨影響也有限,並沒有出現累庫跡象。

綜合來看的話,03年的SARS對紙漿的影響或者說對整個造紙行業的影響其實是很有限的,或者說衝擊是很小的。一個原因就是紙的消費畢竟與我們生活密切相關,不像一些餐飲和旅游業的消費,一旦消費被錯過,很難再彌補回來。另一個原因就是當時03年正好處在宏觀經濟上行階段。所以sars對於紙漿的需求來看的話,影響其實不大。

以下為鄭瑋老師此次(2月12日)直播內容

先說結論不過分悲觀,也不過分樂觀,理性對待NCP對紙漿的影響。

物流停運導致港口小幅累庫。去年四季度港口庫下滑明顯,而由於春節和物流停運。據不完全統計,2月上旬,國內青島港、常熟港、保定地區、高欄港紙漿庫存合計約205萬噸,較上月下旬增加15%。庫存仍處主動去庫階段,尚未到達庫存轉折點。等待物流恢復后的庫存去庫情況。

庫存底部有形成跡象,全球生產商庫存降至2018年四季度累庫前的水平。

上期所優秀能化分析師。立足造紙和紡織等輕工產業,負責紙漿和棉花/棉紗等品種的研究工作,擅長基本面研究和數據模型建立。

紙漿從2018年11月27日上市至今,運行了一年多的時間,主邏輯有兩次變化,一次是從上市到6月底,一次是下半年以來。

我們從下往上來看,從終端來看,生活用紙需求短期受益,文化用紙需求延期釋放,包裝用紙需求短期抑制。另一方面催生了一部分新的需求,例如疫情防控宣傳品印刷、藥品與防護品等包裝生產、疫情防控相關標籤生產。

根據我們前期發佈的《紙漿周期性系列專題》,我國造紙行業按照「利潤-價格-庫存」順序逐步形成底部。利潤底部已經形成開始回升,價格底部企穩,庫存底部有形成跡象。

即使沒有此次新冠肺炎,2月份的交易也是相對比較難操作的,因為2月是一個數據空白的月份,一般會延續一月的慣性或者提前走旺季的預期。今年情況更特殊一些。像宏觀數據基本上是1、2月份合在一起發佈,像海關數據往年1、2月份會分開發佈,那麼從今年開始,海關與統計局標準一致,1、2月份數據合在一起發佈。也就是說我們現在看不到1月份的進口情況。讓2月本來就少數據的一個月份,數據變得更少了。

二、理性看待NCP對紙漿的影響

首先我們來複盤一下2003年sars對紙漿的影響,那麼首先就是紙漿需求,這裏左邊這個圖我們選取紙漿消費量、右邊這個圖是紙的產量和紙的消費量,那麼我們可以看到,在近20年當中呢,其實單從2003年來看的話,對紙漿需求的影響其實不大。

從紙漿和各類紙品的上下游比價也可以看出,漿價和紙價均企穩。

第一個階段從上市到2018年底的下行階段,關鍵詞是宏觀偏悲觀、基本面偏空。基本面的空表現在高庫存、弱需求,疊加偏悲觀的宏觀預期。

造紙及紙製品業利潤總額,SARS對於造紙及紙製品業利潤總額影響也是有限。

化學漿累計發運量創新高,增量來自中國買家。2019年以來,發往至西歐和北美的發運量低於往年水平。而另一方面,發往至中國的發運量在經歷了2018年11月的相對低位后,發運量逐步回升。在2019年下半年,月發運量連續處歷史高位,甚至8月和9月連續創下新高。發往至中國的累計發運量也是不斷刷新紀錄,今年以來化學漿月平均發運量達140萬噸。

我國造紙及紙製品業存貨繼續下滑。12月,造紙及紙製品業存貨1314.6億元,同比下滑6.50%,環比下滑0.19%;產成品存貨492.9億元,同比下滑13.48%,環比下滑2.40%。我國造紙及紙製品業存貨和產成品存貨較去年同期均下滑明顯,降至17年下半年水平,且產成品存貨下滑幅度高於存貨。

全球印刷與書寫需求處下行通道,全球印刷與書寫機製紙需求同比連續30個月負增長。11月,全球非塗布機製紙需求環比下降6.08%至73.9萬噸,同比下降11.76%;塗布機製紙需求環比下降8.38%至75.2萬噸,同比下降11.81%。這兩種類型的機製紙總需求環比下降7.26%,同比下降11.78%,同比已經連續30個月負增長。

從上市到6月底,也就是上半年,它的主要邏輯就是圍繞着宏觀和需求展開的,也就是我們的宏觀層面從前期交易預期到交易現實,而需求一直圍繞着現實來交易。下半年的主邏輯就發生了很大的變化,變成了交易宏觀預期和交易供應預期的情況,也就是在下半年,需求端的影響被弱化,來自供應端的減停產消息帶來的市場提振或者說未來纖維短缺的討論成為下半年交易的重點。

終端消費托底,需求有韌性。取包裝紙和文化紙相關終端消費零售額分析,包裝紙和文化紙相關終端消費零售額在2017年達到峰值后,近幾年增速基本持平。在終端消費托底下,紙及紙製品的需求下行有限,需求有韌性。

紙企利潤持續向好,利潤總額累計增速呈現V型。2019年造紙及紙製品業利潤總額681.9億元,累計同比增速為-9.1%,較1-11月份累計增速增加1.6個百分點,較19年1-5月累計增速-30.3%,增加21.2個百分點,單月新增利潤較上月增長10.4%。右圖是各類紙品的毛利潤,從18年下半年年開始,下游利潤已經受到嚴重擠壓,直到19年上半年紙企利潤開始修復,6月開始利潤持穩。

接下來我們重點看下近兩個月情況。12月中下旬開始,在一系列宏觀利好影響下市場上對於2020年一季度的宏觀經濟預期持續改善,不光是紙漿市場,整個大宗商品市場都得到提振。在一季度階段性企穩預期背景下,伴隨着第一階段協議簽署、澳大利亞大火、前兩批進口廢紙配額等事件,盤面得到持續反彈,直到此次NCP中斷了反彈節奏。節后首個交易日,在疫情影響下,盤面接近跌停點,刷新上市以來新低,利空情緒釋放,盤面向上修復。

各位投資者,大家下午好,我是建信期貨的研究員鄭瑋,主要負責紙漿和棉花棉紗期貨的研究,立足造紙和紡織等輕工行業,很高興牛錢網提供的這次機會,可以跟大家分享當下紙漿的基本面情況以及未來的市場關注點,今天我們的題目是《低估值下的紙漿邏輯梳理》。

這兩個政策都是纖維原料的問題,關注未來纖維原料供應缺口的出現。

同時這次疫情帶來的需求不確定性,而供應端的減產現在更多的來自於天氣的影響。導致2月份的交易是難上加難。

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